Ein Kommentar von Roxane Spitznagel, Senior Economist, Investment Strategy Group, Vanguard Europe

 

  • Die Zinssätze in Europa werden voraussichtlich noch in diesem Jahr die Nullmarke überschreiten.
  • Wir gehen davon aus, dass die EZB die Zinsen schneller anheben wird, als es die Märkte derzeit erwarten.
  • Eine Rezession im Euroraum in diesem Jahr halten wir für unwahrscheinlich.

 

Im Kampf gegen die Inflation hebt die Europäische Zentralbank die Zinsen an, aller Voraussicht nach wird im September die achtjährige Phase negativer Zinsen im Euroraum enden. Eine Rezession im Euroraum erwarten wir nicht, solange die russischen Gaslieferungen nicht vollständig ausfallen. Außerdem gehen wir davon aus, dass die EZB die Zinsen schneller anheben wird, als es die Märkte derzeit einpreisen.

Die Sitzung des EZB-Rats am 9. Juni war nur das letzte mehrerer offenkundiger Signale, dass die europäische Geldpolitik in Anbetracht des Inflationsdrucks restriktiver werden wird.

Die EZB will ihr Programm zum Ankauf von Vermögenswerten am 1. Juli beenden und den Einlagensatz im Juli und September um jeweils 25 Basispunkte erhöhen, behielt sich jedoch eine größere Zinserhöhung im September vor.

Auf einer Dringlichkeitssitzung am 15. Juni hat die EZB zudem angekündigt, die Arbeit an einem neuen Instrument zu beschleunigen, um die Kreditkosten in schwächeren Volkswirtschaften des Euroraums im Bedarfsfall deckeln zu können.

In unserem Basisszenario gehen wir von einer Anhebung um 50 Basispunkte im September aus, wodurch die Zinsen im dritten Quartal die Nullmarke überschreiten dürften. Insgesamt erwarten wir jetzt Zinserhöhungen in der Größenordnung von 100 bis 125 Basispunkten in diesem Jahr – und erheblich erheblich mehr als in unserer ursprünglichen Prognose (50 Basispunkte). Die Aussicht auf deutlich steigende Preise macht eine schrittweise Anhebung, wie sie die EZB zunächst angestrebt hatte, zunehmend unwahrscheinlich. Wir gehen davon aus, dass die Inflation 2023 höher ausfallen wird als von der EZB erwartet; dann dürfte die Zentralbank die Zinsen schneller anheben, als es die Märkte derzeit einpreisen.

Inflation, wohin man sieht

Für den restriktiven Kurswechsel der EZB und die Anpassung unserer Prognosen gibt es einen wichtigen Grund: Die Inflation breitet sich rasant aus – auch jenseits der volatilen Lebensmittel- und Energiepreise, die unmittelbar von Russlands Angriff auf die Ukraine betroffen sind.

Noch vor drei Monaten waren lediglich 40% des relevanten Waren- und Dienstleistungskorbs von der hohen Inflation betroffen (zwei Prozentpunkte über dem historischen Durchschnitt), heute sind es bereits 60%.

Auch im Dienstleistungssektor steigt die Inflation und hat inzwischen den höchsten Stand seit der Einführung des Euro im Jahr 1999 erreicht. Diese Inflationskomponente ist hartnäckig: Steigt sie einmal an, ist es sehr schwierig, sie wieder einzudämmen.

Zudem besteht die Gefahr einer Lohn-Preis-Spirale: Wegen höherer Preise steigen die Lohnforderungen, Unternehmen wiederum geben die höheren Arbeitskosten über höhere Preise an die Verbraucher:innen weiter, um ihre Gewinnmargen zu schützen. In Europa steigen die Löhne bereits, wenn auch weniger deutlich als in den USA.

Ebenfalls inflationär wirken der schwächere Euro und die unerwartet gravierenden Lieferengpässe als Folge der chinesischen Null-Covid-Politik. Wir haben daher unsere Inflationsprognose für dieses Jahr von durchschnittlich 6,5 bis 7% auf 7,5 bis 8% angehoben. Im dritten Quartal dieses Jahres dürfte die Inflation in Europa einen Höchststand von fast 9% erreichen.

Vanguard Inflationsprognose für Europa vor und nach dem Angriff auf die Ukraine

 

Quelle: Berechnungen von Vanguard auf Grundlage von Bloomberg-Daten; Stand: 7. Juni 2022.

In Europa hat die Inflationsbekämpfung jetzt Priorität

Ähnlich wie die US-Notenbank und die meisten anderen Zentralbanken befindet sich die EZB in einer schwierigen Lage. Die steigende Inflation rechtfertigt aggressivere Zinserhöhungen, die deutliche Konjunkturabkühlung spricht dagegen für eine moderate Geldpolitik.

Doch genau wie die Federal Reserve und die Bank of England hat auch die EZB in den letzten Wochen deutlich gemacht, dass sie die Inflation für das größere Problem hält und daher zu drastischeren Schritten bereit ist. (weitere Informationen zu der Gratwanderung der Zentralbanken finden Sie in unserem Artikel: Inflation oder Rezession? Das Problem der Zentralbanken).

Um die Inflation einzudämmen, dürften sowohl Fed als auch EZB ihren Leitzins im kommenden Jahr über den neutralen Zinssatz (den theoretischen Zinssatz, der die Wirtschaft weder belastet noch ankurbelt) anheben. Nach unseren Schätzungen liegt der neutrale Zinssatz in Europa bei 1,5% bis 2%, in den USA dagegen bei 2,5% bis 3%. Außerdem erwarten wir, dass die europäischen Zinsen bis 2023 auf 2,5% steigen werden, was etwa 30 Basispunkte über den aktuellen Marktpreisen liegt.

Vanguard Indikatoren zeigen keine Rezession an

Eine Konjunkturabkühlung in Europa noch in diesem Jahr ist wahrscheinlich, eine Rezession zeigen unsere Indikatoren jedoch nicht an.

Die Vanguard Frühindikatoren sind gefallen, liegen jedoch weiterhin über null

Quellen: Vanguard Analyse auf Grundlage von Daten von Bloomberg und Macrobond; Stand: 7. Juni 2022.

Vor dem Ukraine-Krieg hatten wir in diesem Jahr im Euroraum ein Wachstum von rund 3,5% erwartet, inzwischen gehen wir von 2,5% bis 3% aus. Damit liegen wir in etwa gleichauf mit der EZB, die ihre Prognose am 9. Juni von 3,7% auf 2,8% nach unten korrigiert hat.

Hinweise: Der Vanguard Leading Economic Indicator (VLEI) fasst einmal im Quartal mehrere Wirtschaftskennzahlen zusammen, darunter Kreditbedingungen, Verbraucherumfragen, Umfragen im verarbeitenden Gewerbe und den Euro-Wechselkurs. Der sogenannte Focused VLEI ist eine Teilmenge des VLEI. Die Zahl stellt eine Prognose für das jährliche BIP-Wachstum der Eurozone dar. Eine negative Zahl zeigt eine höhere Rezessionswahrscheinlichkeit in den nächsten zwei Quartalen an.

Wie wahrscheinlich ist eine Rezession im Euroraum?

Das Risiko einer Fragmentierung der Kapitalmärkte macht die Lage in Europa komplizierter, schließlich muss die EZB die Geldpolitik für 19 verschiedene Mitgliedsstaaten steuern, von denen jeder eine eigene Wirtschaft, einen eigenen Anleihemarkt und eine andere Struktur hat. Hebt die EZB die Zinsen zu schnell an, könnten die Finanzierungskosten für anfälligere Länder wie Italien steigen.

Ein noch größeres Risiko für den Euroraum könnte von einem Lieferstopp von Erdgas ausgehen. Europa ist in hohem Maße und weit mehr als Großbritannien oder die USA von russischem Gas abhängig und könnte durch ein plötzliches Ende der Importe in eine Rezession schlittern.

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