Ein Kommentar von Andrew Patterson, Senior International Economist der Vanguard Investment Strategy Group und John Madziyire, Head of US Treasuries/TIPS, Vanguard Fixed Income Group.

Die US-Zinsstrukturkurve ist zuletzt abgeflacht und hat damit bei Anleger:innen Unruhe ausgelöst. Viele fragen sich, ob die amerikanische Wirtschaft vor einer Rezession steht – und ob sie ihre Portfolios entsprechend anpassen sollten. Doch auch wenn eine globale Konjunkturabkühlung möglich ist, sollten Anleger:innen die Signale nicht überbewerten.

In der Vergangenheit war die Umkehr der US-Zinskurve in der Tat ein zuverlässiger Indikator für eine bevorstehende Rezession. Insbesondere in einem Umfeld wie dem aktuellen, in dem Inflation, Geldpolitik, Arbeitsmarkt und jetzt auch der Ukraine-Krieg für viel Unsicherheit sorgen, sind Zinskurvensignale jedoch schwer zu interpretieren und geschichtliche Parallelen mit Vorsicht zu genießen.

Zinskurven steigen normalerweise an, weil Anleger:innen für die längere Bindung ihres Kapitals natürlich auch eine höhere Rendite verlangen und längerfristige Anleihen mit höheren Inflationsrisiken behaftet sind. Eine ansteigende Kurve zeigt die Erwartung einer robusten Konjunktur an, eine Abflachung oder sogar eine Umkehr der Zinskurve ist dagegen Ausdruck von Pessimismus.

Eine Rezession ist keineswegs sicher

Eine Umkehr der Zinskurve bedeutet, dass sich die langfristigen Wirtschaftsprognosen gegenüber den kurzfristigen verschlechtern. Tatsächlich hat eine inverse Zinskurve (bei der längerfristige US-Staatsanleihen niedrigere Renditen abwerfen als kurzfristige) in der Vergangenheit eine Rezession in den nächsten ein bis zwei Jahren angezeigt.

Ein Rückgang der langfristigen Zinsen kann jedoch auch andere Gründe haben. In den letzten beiden Zinszyklen hat die US Federal Reserve Anleihen aufgekauft (eine als Quantitative Easing, kurz QE, bekannte Maßnahme), zunächst zur Eindämmung der Finanzkrise, dann zur Stützung der Wirtschaft während der Pandemie. Als sich die kurzfristigen Zinsen für Staatsanleihen dem Nullpunkt näherten, konnte die Fed die Wirtschaft nur noch durch eine Senkung der Renditen am langen Ende der Kurve ankurbeln, sodass diese abflachte.

In dem postpandemischen Zyklus trugen umfangreiche Wertpapierkäufe der Fed ebenso wie die hohe Nachfrage nach US-Staatsanleihen aus dem Ausland und von Pensionsfonds zur Senkung der längerfristigen Zinsen bei. Doch inzwischen hebt die Fed die US-Zinsen wieder an, und weil niemand weiß, wie weit, flacht die Kurve ab, dieses Mal bexdingt durch die kurzfristigen Zinsen, die stärker steigen als die längerfristigen.

Die Federal Reserve hat bereits signalisiert, dass sie die Zinsen über den neutralen Zinssatz hinaus auf etwa 2,75% anheben will. Da die Inflation bereits den höchsten Stand seit 40 Jahren erreicht hat, muss die Fed die Zinsen dieses Mal vielleicht deutlicher anheben als erwartet.

Die Folge: Die Spreads zwischen zweijährigen und zehnjährigen Treasuries sind auf nur noch 6 Basispunkte gesunken (Stand: 29. März)1. Und da derart niedrige Risikoaufschläge in diesem frühen Stadium des Zinszyklus ungewöhnlich sind, wie auch die nachstehende Grafik verdeutlicht, könnten viele Anleger:innen den Verlauf der Zinskurve als sicheres Zeichen einer Rezession interpretieren.

Spreads auf historischem Tiefstand

Hinweis: Die Spread entspricht der Renditedifferenz zwischen zwei Anleihen mit unterschiedlicher Laufzeit.

Quellen: Vanguard, Berechnung auf Grundlage von Daten des US-Finanzministeriums, der Federal Reserve und des National Bureau of Economic Research vom 1. März 2022.

Normalerweise beobachtet man eine Inversion der Zinskurve allerdings zu einem späteren Zeitpunkt eines Konjunkturzyklus, wenn die Zinsen bereits relativ hoch sind. Heute sprechen wir über inverse Zinskurven, während der Leitzins nur knapp über null und sicherlich unter dem Niveau liegt, das die meisten Beobachter als „neutral“ bezeichnen würden2.

Vielleicht wäre der Spread zwischen US-Treasuries mit dreimonatiger und zehnjähriger Laufzeit ein besserer Frühindikator für eine Konjunkturabkühlung, dieser zeigt jedoch keine Rezession an.

Wegen ihrer sehr viel kürzeren Laufzeit reagieren dreimonatige Anleihen deutlich stärker auf Entscheidungen der Fed und zeigen zudem die aktuelle Lage der Wirtschaft besser an. Ein Spread-Rückgang von dreimonatigen gegenüber zehnjährigen Anleihen ist daher im Allgemeinen ein besserer Indikator für eine mögliche Rezession, genau dieser Spread ist jedoch in den letzten Wochen größer geworden, die Zinskurve ist am kürzeren Ende steiler geworden.

Gemischte Signale einer steigenden, abflachenden Zinskurve

Quellen: Vanguard, Berechnung auf Grundlage von Daten des US-Finanzministeriums.

Was Anleger:innen jetzt tun sollten

In Anbetracht der erwarteten Marktreaktion auf aktuelle und zukünftige Entscheidungen der Fed gehen wir davon aus, dass die Rendite zweijähriger Anleihen schneller steigen wird als die zehnjähriger Anleihen.

Kurzfristig sorgen steigende Zinsen für Gegenwind am Rentenmarkt, dennoch empfehlen wir Anleger:innen, an ihren Anleihen festzuhalten. Anleihen mit kurzen Laufzeiten sollten sich in einem solchen Umfeld und in einem diversifizierten Portfolio relativ gut entwickeln, da sie weniger empfindlich auf steigende Zinsen reagieren. Doch selbst wenn Aktien und Anleihen gleichzeitig nachgeben sollten, sind Anleihen sinnvolle Diversifizierungsinstrumente, da Aktienkurse in der Regel deutlich stärker sinken.

Und steigende Zinsen können für Anleiheinvestor:innen und Sparer:innen auch von Vorteil sein, da sie aktuelle und zukünftige Erträge zu höheren Zinssätzen wiederanlegen können.

Kurzfristig mögen steigende Zinsen daher schmerzen, für langfristige Anleger:innen bedeuten sie jedoch höhere Renditen.

 

1 Ein Basispunkt entspricht einem Hundertstel eines Prozentpunktes.

2 Als neutraler Zinssatz gilt in der Regel der Gleichgewichtszinssatz, bei dem die Zentralbank das Wachstum weder ankurbelt noch bremst.

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