• Unter Anlegerinnen und Anlegern setzt sich die Erkenntnis durch, dass wir für längere Zeit mit höheren Zinsen leben müssen. An den Anleihemärkten kam es daher zu massiven Kursverlusten.
• Europäische Staatsanleihen sind günstiger bewertet als US-Staatsanleihen.
• Wir empfehlen risikoarme Unternehmensanleihen mit langer Duration. 

Auf ihrer September-Sitzung hat die US-Notenbank (Fed) angedeutet, dass erste Zinssenkungen vor Ende 2024 unwahrscheinlich sind. An den Anleihemärkten kam es daraufhin zu drastischen Kursverlusten, insbesondere US-Staatsanleihen mit längerer Laufzeit¹ verloren deutlich an Wert.

Renditen entwickeln sich entgegengesetzt zum Kurs einer Anleihe und sind zuletzt erheblich gestiegen: Die Rendite auf US-Staatsanleihen mit zehnjähriger Laufzeit erreichte im Oktober mit über 5% den höchsten Stand seit 16 Jahren.² Seit Anfang September sind die Renditen auf zehn- und dreißigjährige US-Staatsanleihen um 66 bzw. 70 Basispunkte gestiegen.³ Wir gehen davon aus, dass sich diese Volatilität fortsetzen dürfte.

Die Märkte passen ihre Prognosen an, Staatsanleihen kommen unter Druck

Zu Beginn der aggressiven Zinserhöhungen Anfang des Jahres gingen die Märkte noch davon aus, dass die Industrieländer in der zweiten Jahreshälfte in eine Rezession rutschen würden, wie sich in den USA an der invertierten Zinskurve ablesen ließ. (Bei einer invertierten, nach unten geneigten Zinskurve werfen Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten niedrigere Renditen ab als Staatsanleihen mit kürzeren Laufzeiten, weil Anlegerinnen und Anleger eine Rezession erwarten.)

Zu Beginn des Sommers war jedoch klar, dass die größten Volkswirtschaften, darunter die USA, Großbritannien und der Euroraum, weitaus robuster waren als erwartet; insbesondere in den USA hielten sich die Wachstums- und Inflationszahlen hartnäckig über den Erwartungen. Der anhaltende Inflationsdruck und die Sorge um das ausufernde US-Haushaltsdefizit veranlassten die Fed zuletzt zu dem „Higher-for-Longer“-Kurswechsel, der einen Ausverkauf von Staatsanleihen auslöste.

Die gute Nachricht für Anlegerinnen und Anleger: US-Staatsanleihen sind jetzt viel attraktiver bewertet und bieten mit Renditen von rund 5% bei längeren Laufzeiten ein attraktives Risiko-/Renditeprofil. Insbesondere in Anbetracht der erhöhten Rezessionsrisiken im kommenden Jahr sehen wir hier die Möglichkeit, die Duration zu verlängern. Mit ihren höheren Renditen können Anleihen ein Portfolio gut ergänzen und zudem gegen Risiken und schwache Konjunktur schützen.

Etwas anders sieht es im Euroraum aus, wo aktuelle Daten einen Rückgang der Wirtschaftsleistung im dritten Quartal anzeigen. Auch für das vierte Quartal erwarten unsere Volkswirtinnen und Volkswirte einen Rückgang, womit die Wirtschaft der Eurozone in eine Rezession eintreten würde. Im Euroraum haben die Zinsen ihren Höhepunkt wahrscheinlich schon erreicht; in der Vergangenheit war dies ein günstiger Zeitpunkt, um die Duration aktiver Anleiheportfolios zu erhöhen.

Europäische Staatsanleihen haben sich in diesem Jahr besser entwickelt als amerikanische,⁴ und dieser Trend könnte sich fortsetzen, solange die Konjunktur in den USA nicht nachlässt und parallel in Europa wieder anspringt.

Bei europäischen Staatsanleihen achten wir weiterhin auf sorgfältige Auswahl und investieren bevorzugt in Märkten wie Spanien, wo die technischen Bedingungen günstiger sind und wir ein niedrigeres Emissionsvolumen erwarten als zum Beispiel in Italien. Optimistisch sind wir auch für griechische Staatsanleihen, zumal die Märkte davon ausgehen, dass die Ratingagenturen Fitch und Moody’s das Land wieder auf Investment Grade hochstufen werden. In diesem Fall rechnen wir mit einem Rückgang der Risikoaufschläge gegenüber deutschen Bundesanleihen und Mehrrenditen gegenüber anderen europäischen Staatsanleihen.

Für britische Staatsanleihen war 2023 dagegen ein schwieriges Jahr: Gilts haben sich deutlich schlechter entwickelt als andere europäische Märkte,⁵ die Risikoaufschläge gegenüber Bundesanleihen erreichten zwischenzeitlich 200 Basispunkte und damit den höchsten Stand seit Anfang der Neunzigerjahre.⁶ Die Zinsanhebung der Bank of England (BoE) um 50 Basispunkte im Juni läutete jedoch eine Wende ein, sowohl im Hinblick auf die nachlassende Konjunktur als auch die Inflationsbekämpfung und das Vertrauen der Märkte in die Politik der BoE. Seitdem haben sich Gilts erholt und könnten aus unserer Sicht Mehrrenditen abwerfen, sofern die Inflation weiter sinkt.⁷

Unternehmensanleihen: Hoffnung auf eine sanfte Landung

Ähnlich wie die Märkte für Staatsanleihen haben auch die Unternehmensanleihemärkte einen Großteil des Jahres damit verbracht, eine mögliche Rezession einzupreisen, zumal ein Abschwung die Fundamentaldaten von Unternehmen belasten und somit auch die Wertentwicklung ihrer Anleihen deutlich beeinflussen würde.

Sollte eine sanfte Landung gelingen und die Wirtschaft eine Rezession vermeiden, würden die Zentralbanken die Zinsen wahrscheinlich senken, was den aktuellen Konjunkturzyklus vermutlich in die Länge ziehen würde. Für Anlegerinnen und Anleger wären die mit diesem Szenario verbundenen Renditen attraktiv. Wir gehen davon aus, dass die Risikoaufschläge für US-Unternehmensanleihen um 25-30 Basispunkte sinken würden, was eine Mehrrendite gegenüber äquivalenten Treasuries von rund 300 Basispunkten bedeuten würde.⁸ In Europa würden wir in diesem Fall aufgrund der höheren Risikoaufschläge gegenüber Staatsanleihen sogar noch höhere Mehrrenditen erwarten.

Bei einer harten Landung dürften sich die Risikoaufschläge dagegen um 75 bis 100 Basispunkte ausweiten und würden in den USA auf über 200 Basispunkte ansteigen. Vielen Anlegerinnen und Anlegern mag dies viel erscheinen, doch im Vergleich zu anderen Rezessionsphasen wie der Finanzkrise, als erhebliche Marktverwerfung die Spreads um mehrere Hundert Basispunkte in die Höhe schnellen ließ, sind 200 Basispunkte durchaus angemessen.

Wir halten eine Rezession in Großbritannien, in den USA und im Euroraum im kommenden Jahr für wahrscheinlich. Für Unternehmensanleiheportfolios empfehlen wir in diesem Fall eine Kombination aus langen Laufzeiten und hohen Ratings, zumal Investment-Grade-Anleihen ein Portfolio schützen können, sollte die Rezession länger andauern oder deutlicher ausfallen als erwartet.

Unternehmensanleihen aus Europa sind aus unserer Sicht günstiger bewertet als US-Anleihen. Da das Ende der Zinserhöhungen naht, sollten die Risikoaufschläge in Europa, die aktuell im 70. Perzentil ihrer langfristigen Durchschnittswerte liegen, die US-Spreads übertreffen, die derzeit im 50. Perzentil liegen.⁹

Strategien für anhaltende Volatilität

Wegen der sinkenden Wachstumsraten rechnen wir mit anhaltend hoher Volatilität. Aktive Anleihestrategien, die attraktive risikobereinigte Renditen durch diversifizierte Bottom-up-Wertpapierauswahl erzielen, sind aus unserer Sicht die richtige Wahl für ein unsicheres Marktumfeld, da sie Risiken durch größere Kursrückgänge reduzieren und langfristig beständigere Renditen erzielen können.

Hinweise:

¹ Die Duration bezeichnet die Sensitivität einer Anleihe gegenüber Zinsänderungen. Grundsätzlich gilt: Je länger die Duration einer Anleihe, desto deutlicher reagiert ihr Kurs auf steigende oder fallende Zinsen.

² Quelle: Bloomberg. Vor Oktober 2023 lag die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen das letzte Mal im April 2007 bei über 5%.

³ Quelle: Bloomberg; Daten für den Zeitraum vom 31. August 2023 bis zum 31. Oktober 2023.

⁴ Quelle: Bloomberg und Vanguard. Basierend auf den Renditen des Bloomberg Pan-European Total Return (Unhedged) Index und des Bloomberg US Aggregate Total Treasury (EUR Hedged) Index für den Zeitraum vom 31. Dezember 2022 bis zum 31. Oktober 2023.

⁵ Quelle: Bloomberg und Vanguard. Basierend auf den Renditen des Bloomberg Pan-European Total Return (Unhedged) Index und des Bloomberg US Aggregate Total Treasury (EUR Hedged) Index für den Zeitraum vom 31. Dezember 2022 bis zum 31. Oktober 2023.

⁶ Quelle: Vanguard.

⁷ Quelle: Vanguard.

⁸ Quelle: Vanguard.

⁹ Quelle: Vanguard.

Wichtige Hinweise zu Anlagerisiken

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